约克3p风管机 e3 f3故障代码

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前沿拓展：

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（报告出品方/作者：安信证券，张立聪、余昆）

1. 投资要点

1.1. 核心观点

家用中央空调市场规模有望快速提升。家用中央空调制冷量大、送风均匀、噪音小、外观整 洁，且不占用地面空间，符合消费升级的需求，渗透率有望持续提升。当前，家用中央空调 年均使用成本基本相当于中高档的分体式空调，其价格劣势已逐渐消除。且一二线城市的中 户型住宅占比提升，叠加房价高企，也为家用中央空调提供坚实的需求基础。经测算，我们 预计未来 5 年国内家用中央空调市场规模年均复合增速约 17%。长期渗透率有望达到 38%， 较 2021 年 17.4%的渗透率仍有较大提升空间。

精装配套市场规模至少有一倍空间。我国精装房渗透率约为 30%，相较于发达国家 80%的 渗透率，提升空间较大。据奥维云网数据，2021 年我国精装房中央空调配套率为 37.3%， 同比提升 6.6pct。我们的调研数据显示，样本二线城市精装房的中央空调配套率为 37.1%， 且装修价格超过 2000 元/平方米的精装房基本都配臵了中央空调。当前，各地的限 价、限购政策限制了开发商利润空间，所以越来越多的楼盘通过配臵中央空调，提升售价和 档次。后续，我国精装修渗透率和中央空调配套率有望持续提升，推动精装配套渠道的中央 空调规模至少提升一倍。

地产政策边际放松，多联机销售将展现较大弹性。近期，房地产行业政策边际回暖，限购、 限贷政策较前期有所放松。4 月，央行表示因城施策确定商业性住房贷款的最低首付、最低 利率。5 月，央行下调 LPR 和首套商业房贷利率下限。地产调控政策持续发力，销售数据持 续修复，6 月全国商品住宅销售面积同比降幅较 5 月缩窄 14.8pct。由于多联机销售与商品住 宅销售的相关性较大，随着房地产行业政策的持续放松，且疫情逐步得到控制，后续多联机 销售额有望展现较大的增长弹性。

1.2. 有别于市场的观点

部分投资者认为 2021 年国内中央空调销售额快速提升，主要由于前期积压订单释放和低基 数，而对其长期成长性存疑。我们认为，消费升级正逐渐提高消费者对中央空调的接受度， 其产品力较普通空调具有明显优势，价格劣势正逐步消除。另外，品牌方持续建设零售渠道， 且精装房渗透率和配套率持续提升，中央空调市场规模有望保持快速提升态势。 部分投资者对内资品牌的产品力存疑。我们认为，内资品牌通过技术研发，与外资合作等方 式，不断提升技术实力，已取得较多技术突破。大型水机方面，格力、美的先后突破离心机 技术，并推出直流变频离心机、双级压缩降膜式离心机等产品，推动离心机能效比达到国际 领先水平。据机电信息数据，2021 年美的离心机销量超过 1000 台，打破了四大美系品牌的 垄断格局，市场份额首次跻身前四。多联机方面，格力、美的在产品运转范围和能效水平等 核心指标方面已实现对日系品牌的赶超。近几年，格力、美的多联机市场份额已与大金、日 立相近。

2. 中央空调品类众多，多联机异军突起

中央空调系统是以集中或半集中的方式对空气进行净化（或纯化）、冷却（或加热）、加湿（或 除湿）等处理，从而提供生活或生产工艺标准所需环境的一整套空调系统。简单来说，中央 空调是由一台主机通过风道或冷热水管连接多个末端的方式，来控制不同房间，以达到室内 空气调节目的的空调。中央空调的制冷原理与分体式空调几无差异，但根据不同应用场景对 制冷量、温控效果、系统稳定性的要求，中央空调衍生出不同的技术路线。

中央空调有多种分类方式。按冷媒类型，可分为氟系统、水系统两种类型（另外一种类型是 空气系统，但由于空气输送系统占用空间较大，要求住宅有较大的层高，在国内住宅应用较 少）；按主机类型，可分为冷水机组（离心机组、风冷螺杆机组、水冷螺杆机组、模块机组）、 多联机组、单元机、溴化锂机组、末端和两联供六大产品类别；从产品应用角度来看，中央 空调可分家用中央空调、非家用（特种环境、工用、商用、市政交通）中央空调。

我国中央空调市场规模保持增长态势。据产业在线数据，2012 年以来，中国中央空调市场 几乎一直处于增长态势，仅在 2015 年由于前期地产销售低迷，2020 年由于疫情影响装修施 工，出现两次下滑。2021 年，我国中央空调市场规模达到 1120.1 亿元，国内市场规模首次 超过千亿，2012-2021 年均复合增长率 10.2%。

多联机占据中央空调市场半壁江山，单品类规模增速亮眼。1982 年，大金发明世界第一台 多联机，开创了楼宇用多联空调系统的新时代。相对于冷水机组，多联机具有设备单价低、 高效节能、制冷/制热速度快、安装维护难度低等特点，广泛应用于家居住宅、写字楼等小户 型场景。不同的统计口径显示的多联机市场份额存在差异。产业在线数据显示，从 2012 年 至 2021 年，我国多联机市场份额提升 16.2pct 至 60.7%。而据机电信息数据，2021 年，我 国多联机市场份额为 50.9%。综合两者数据，我们推断，2021 年多联机已占到中央空调市 场规模的一半。据产业在线数据，2021 年，我国多联机销售额达到 680.0 亿元，同比增速 亮眼，主要因为疫情局势缓和后，消费需求集中释放，且基建投资推动工装项目需求增多。 2014 年以来，我国多联机销售规模增速持续优于中央空调行业销售规模增速，体现了多联 机品类优秀的增长能力。2012-2021 年，多联机销售额年均复合增长率 14.1%，显著高于中 央空调行业增速。

3. 工商用市场规模稳健提升，家用市场发展空间广阔

中央空调应用于公装市场和家用市场，其中公装市场可细分为商业项目、工业项目和基建项 目等，而家用市场又可以细分为精装配套市场和家装零售市场。当前，公装市场仍为中央空 调的主要市场，市场规模超过 600 亿元，占比约 60%；家用市场规模约 460 亿元，近几年 市场规模明显提升。

3.1. 工业+新基建投资加速，工商用市场规模有望稳步提升

工用和商用中央空调市场需求稳定，仍为中央空调行业主力。2021 年之前，国内工用和商 用中央空调市场规模约 500 亿，行业规模基本保持稳定，占据中央空调行业近 6 成的市场份 额。2021 年，工用和商用中央空调市场规模达到 661 亿元，YoY+31%，市场规模明显提升， 主要因为：一方面，疫情影响逐渐消退，大型遗留项目加速招标建设；另一方面，稳增长政 策推出，固定资产投资增速有所回升，基建和工业项目投资加速，以大型项目为主要应用场 景的冷水机组也在 2021 年迎来了大幅度的销售额提升。

工业投资加速，“新基建”政策支持，助力工商用中央空调市场稳健发展。工用和商用中央 空调需求与工业、商业新建项目相关，而新建项目受固定资产投资增速影响。近几年，固定 资产投资增速下行，也制约工用和商用中央空调市场规模提升。2021 年，工商用中央空调 市场规模的大幅提升，其助推力量主要来自工业项目，而商业项目却表现冷淡。从 2021 年 三大产业固定资产投资情况可窥见一斑，2021 年，第二产业投资增长 11.3%，显著高于第 一、三产业投资增速。2021 年，我国高技术制造业投资增长 22.2%，以芯片、锂电、新能 源、制药、化工等为代表的高技术制造业项目激增，另外海外订单转移至国内，刺激国内制 造业扩充生产线，对中央空调设备的需求增加，带动了工用市场的增长。而疫情反复使得人 们对线下商业地产投资信心减弱，且地产政策收紧都制约了商用项目的发展。展望后续，2022 年 2 月，国常会提出“加快新型基础设施建设，扩大有效投资”，有望不断推动“新基建” 投资升温，叠加高基数制造业投资加速，工商用中央空调市场规模有望稳步提升。

3.2. 家用市场规模持续提升，多联机脱颖而出

消费升级助推家用中央空调市场规模持续提升。家用中央空调销售渠道主要分为两大渠道： 家装零售和精装配套。综合家装零售市场和精装配套市场数据，我们推断 2021 年我国家用 中央空调市场规模约 460 亿元，同比增长约 22%。近几年家用中央空调市场规模持续增长， 且已占到中央空调市场规模的近一半比重。家用市场的稳健表现，一方面是得益于品牌厂商 持续加大零售市场和精装配套市场的渠道建设力度，另一方面消费升级也对家用中央空调需 求提升也起到推波助澜的作用。

分渠道来看，零售市场和精装配套市场增速此起彼伏，共同支撑起家用中央空调市场的持续 增长，也印证了家用中央空调在房屋装修中的普及率逐渐提升。例如，2020 年疫情影响线 下门店经营和安装服务，零售市场增速下滑，但精装配套市场的安装施工工作受疫情影响较 小，依然保持高增长；2021 年受地产政策和资金影响，商品房新开盘项目减少，导致精装 配套市场增速下滑。但是零售市场渗透率提升，叠加 2020 年受疫情影响而积压的订单逐渐 释放，推动了 2021 年零售市场的高增长。值得注意的是，2021 年精装修渗透率和央空配套 率仍明显提升，说明精装市场增长稳定性较强。往后看，疫情催化品质生活 需求和改善型需求，以及人均收入提升推动消费升级 ，将持续提振零售市场的发展。此外， 密集出台的精装修政策也将保障精装配套市场行稳致远。总的来说，家用中央空 调有望保持持续增长趋势。

多联机市场展现出较高的增长潜力。我国家用中央空调以多联机为主，多联机市场的销售情 况对家用市场影响至关重要。根据机电信息数据显示，2021 年我国家用零售市场的多联机 销售额占比为 65.9%。且 2019-2021 年的数据显示，多联机和两联供正在逐渐蚕食单元机的 市场份额。单元机的产品形态和使用体验居于分体式空调和多联机之间，是中央空调入门级 产品，技术门槛相对较低。价格是单元机最大的优势，这也是日系多联机品牌涉足单元机市 场最大的“绊脚石”。我们认为，单元机或是多联机的过渡形态，消费者消费水平提升将推 动多联机不断抢占单元机市场份额。

零售渠道发力，多联机销售额有望持续提升。从近几年的数据来看，多联机销售大约滞后于 商品住宅销售一年，两者相关性较大，但多联机销售额增速优于商品住宅销售表现， 且好于中央空调行业增速和分体式空调行业增速。我们认为，多联机市场的靓丽 表现主要来源于零售渠道渗透率的持续提升。据暖通家数据，2021 年多联机在家装零售渠 道的销额占比同比提升 3.1pct 至 41.5%。正如前文所述，零售市场的良好表现得益于品牌方 持续的零售渠道建设，以及消费升级的助推。2019 年，艾好家收集到 7532 份样本数据，分 析发现中央空调的品牌购买诱因主要是朋友推荐（占比 43%）。中央空调的选配主要依靠熟 人经济，在一定程度上也体现出消费者品质生活需求提升，对中央空调的认可度随之提高。 我们认为，虽然地产销售存在周期性波动风险，但零售市场有望持续驱动多联机销量稳步提 升。

3.3. 多因素作用下，家用中央空调市场有望快速增长

如前文所述，2021 年家用中央空调增速提升明显，其增长原因有积压订单释放和消费复苏 等短期因素，但基于对消费升级、精装修渗透率提升、优质产品特性的考虑，我们认为家用 中央空调市场有望延续快速增长趋势。（报告来源：未来智库）

1）消费升级提高中央空调的接受度

家用中央空调消费有望受益于消费升级和品质需求提升。据中怡康数据，近几年单价在 5000 元以上的高端空调销额占比持续提升，且主流消费的挂机（1 匹半）和柜机（3 匹）价格均 保持在较高水平（小 2 匹挂机和 2 匹半柜机的价格较高，主要因为这两个类型的空调产销量 较小）。由此可见，随着国民收入水平持续提升，消费者的品质生活需求也在持续增加，更 愿意选购配臵更高、功能更多的高单价空调。我们认为，中央空调制冷量大、送风均匀、噪 音小、外观整洁，且不占用地面空间，符合消费升级的需求，未来将会得到更多的消费者青 睐。另外，当前中央空调的销售主要集中于华东、华南等收入水平高的地区，而在中西部地 区的渗透率较低，未来随着中西部地区居民的消费水平提升，中西部市场有望贡献重要的增 量。

家用中央空调优势较大，产品功能持续升级。相较普通分体式空调，家用中央空调在装修美 观、空间节约、舒适度、噪音、节能等方面具有明显优势。家用中央空调安装会充分结合室 内装修设计，出风口一般隐藏在吊顶或天花板角落，解决了分体空调破坏装修风格以及柜式 空调占用地面面积等问题，能与室内装修风格较好地融合。另外，家用中央空调的产品功能 不断升级，各大品牌产品纷纷增加新风、空气净化、地暖及热水、智能控制等功能，极大地 满足了消费者的健康生活和智能化生活需求。家用中央空调相较于传统分体式空调的优势明 显，逐渐受到更多消费者的青睐。

中户型住宅占比提升，叠加房价高企，为家用中央空调提供坚实的需求基础。当前，一二线 城市的常住人口持续增加，激增的住房需求和有限的土地资源供应之间的矛盾日益凸显。一 方面，核心城市的中户型（由于统计数据的差异，深圳为 90-144 平方米，上海为 90-140 平 方米）成交套数占比持续提升，2021 年深圳、上海的中户型成交套数占比为 59.0%、49.4%。 中大户型的住户对房屋空间节省的诉求更加明显，将有力支撑家用中央空调的需求提升。另 一方面，一二线城市房价持续走高，高房价将使购房者的价格敏感性降低，进而推升价格相 对较高的中央空调、高端家电消费。

2）商品房精装修渗透率提升，央空精装配套市场至少有一倍空间

精装楼盘配套市场成为中央空调销售增长的重要支撑点。近几年，我国精装修市场规模不断 发展，精装渗透率也在逐步提升。据奥维云网监测数据显示，2021 年我国精装房渗透率已 提升至 34%。2020 年受疫情影响，精装渗透率出现小幅波动，但整体仍保持在 30%以上。 据中国建筑装饰行业协会统计数据显示，2016-2019 年，我国精装修市场整体保持在 25%以 上的增长率。精装楼盘数量的持续增加，激活了楼盘配套市场。而且各大品牌在楼盘配套市 场不断加码，通过与地产商密切合作，推出地产专用机型，推动中央空调精装配套市场快速 增长。

我国精装楼盘的空调配套以中央空调为主。奥维云网推总数据显示，2021 年我国精装房的 空调配套率为 42.4%，中央空调配套率为 37.3%，同比提升 6.6pct，中央空调配套占整体空 调配套的 88%。精装配套更青睐中央空调，我们认为主要因为：第一，消费升级大时代下， 追求品质生活成为提升消费升级的驱动力。而中央空调美观、舒适、节能的特性越来越受到 广大消费者的认可；第二，在消费升级，渠道日益多元化的大背景下，家电厂商、平台企业、 集成商等均通过自身在产品、资源整合、专业服务等方面的优势，输出集成化、系统化的全 屋舒适解决方案，积极布局舒适智能家居领域。第三，自“房住不炒”政策提出以来，各地 的限价政策限制了地产商的盈利空间，但通过配臵中央空调，可以提高商品房售价和档次， 有利于营销和吸引购房者，增加开发商收入。

中央空调精装配套市场仍有一倍以上的增长空间。随着国家、地方精装修政策及绿色建筑的 不断推行实施，中国逐步进入精装房时代，多省市相继出台精装修相关政策，并制定全装修 实行量化指标。当前，我国精装房渗透率约为 30%，相较于发达国家 80%的渗透率，仍有 一倍以上的提升空间。我们认为，政策护航下地产精装市场将稳健运行，加上“双碳”目标 的推进以及《绿色高效制冷行动方案》等政策的持续带动，未来精装渗透率将逐步提升，市 场空间广阔。另外，考虑到精装房的中央空调配套率仍在持续提升，我们推断，精装修渗透 率和中央空调配套率提升，将带动精装配套渠道的中央空调规模至少提升一倍。

3）价格劣势已消除，性价比优势逐步体现

传统认知中，产品价格、品牌、口碑、安装售后是消费者选择中央空调的主要考虑因素。目 前，家用中央空调的使用成本已有所下降，较普通分体式空调已无明显的价格劣势。以一套 120 平方米左右、三室一厅的住宅为例，假设每个卧室配臵一台 1.5P 的挂机，客厅配臵一 台 2P 柜机，而中央空调方案选择 5P 一拖四多联机。另外，当前主要品牌线上旗舰店销售 的多联机售价均包含安装费用，所以中央空调和分体式空调在安装费用上的差异基本消除。 综合考虑购买费用、电费支出等，多联机的年均使用成本基本相当于中高档的分体式空调。 考虑到多联机在制冷效果、外观设计和使用体验等方面的优势，其产品溢价可认为是合理的。 而且一二线城市房价居于高位，多联机安装节省的室内面积的经济价值更为明显。艾好家 2019 年的调查数据显示，80%的意向购买人群愿意购买单价超过 3 万元/台的中央空调，也 可看出消费者对中央空调的高价格的接受度已明显上升，高单价已不再是阻碍中央空调渗透 率提升的重要因素。

3.4. 家用中央空调市场空间广阔

如上所述，家用中央空调市场主要分为家装零售市场和精装配套市场，所以我们分别测算了 两个市场的规模空间。

1）家装零售市场规模

家装零售市场的空调需求主要来自毛坯房和二手房的空调配臵需求。由于国内家用中央空调 正处于普及期，且老房翻新配臵中央空调的成本较高，所以这里不考虑更新需求。

主要假设条件如下：

住宅竣工和二手房销售半年后装修，产生空调购臵需求。受地产政策影响，假设近两年 住宅竣工和商品住宅销售面积同比下降。但考虑到近期政策开始边际回暖，假设降幅边 际收窄。

Choice 统计了一二线城市二手房销售面积占比数据，考虑到低线城市和县城的二手房交 易比例较低，我们在一二线城市二手房销售占比的基础上增加了折减系数 0.8，由此计 算全国二手房销售面积占比，并假设未来几年将小幅提升。根据每年的二手 房销售面积比例和商品房销售面积，可计算当年二手房销售面积。

以城镇家庭户均空调配臵数量为当年房屋装修的户均公开购臵数量，并在此后小幅提升。

随着品质生活需求提升，且中央空调优势逐步凸显，预计家装零售市场的中央空调渗透 率将明显提升，假设未来 5 年的提升幅度分别为 3/3/2/2/2pct。

零售渠道产品单价为产业在线提供的单元机和多联机均价，假设未来年均提价幅度为 2% （近 10 年的中国 CPI 复合年均增速）。

测算结果显示，2022 年家装零售市场的中央空调销售规模 362 亿，YoY+9.7%。虽然受到住 宅竣工放缓和二手房交易量下降影响，但受益于渗透率的持续提升，家装零售市场规模仍有 望实现快速增长。

2）精装配套市场规模

主要假设如下：

奥维监测数据显示，今年 1-5 月，全国房地产住宅市场新开盘套数同比下降 58.4%。考虑到当前地产政策回暖，多地楼市政策松绑，预计下半年新开盘情况边际改善，假设全 年降幅缩窄到 10%，后面几年维持 5%的增速。

受精装修政策促进，我们预计精装修渗透率将稳定提升。考虑到过去 5 年精装修渗透率 年均提升 4.4pct，假设未来 5 年分别提升 4/4/3/3/2pct。考虑到欧美发达国家的精装修 配套率在 80%以上，以及我国居民的住房偏好，假设我国精装修渗透率稳态水平为 60%。

随着高端住宅需求提升，预计中央空调配套率将稳步提升。考虑到过去 5 年中央空调配 套率年均提升 6.6pct，假设未来 5 年分别提升 5/5/4/4/3pct，远期稳定水平为 60%。

精装配套渠道产品单价来源于渠道调研，假设按零售均价的 7 折出货。

测算结果显示，2022 年精装配套市场的中央空调销售规模 151 亿，YoY+16.3%。受益于精 装修渗透率和中央空调配套率的持续提升，精装配套市场规模有望保持 20%以上的增速。

3）家用中央空调市场规模

2015 年美国家用中央空调普及率达到 64.4%。美国住宅面积较大，人均收入水平较高，且 美国空调企业产品以水机为主，同期分体式空调发展不如中央空调，所以美国家用中央空调 普及度较高，且以户式水机为主。 据日本冷冻空调工业会数据，2020 年日本空调销量 1068.7 万台，其中多联机销量 14.5 万 台，占比 1.4%。但是日本的家用空调基本为一拖一的普通分体式空调，而家用多联机销量 非常小，多联机主要应用于商业建筑。日本家用多联机销量较小的原因主要是：1）日本住 宅密度较高，建筑结构紧凑，住宅层高较低（2.4 米），不适合安装需要占用较大层高的风管 式，2）日本家庭用电电价较高（约为中国家庭用电电价的 3 倍），而多联机运行功率高于普 通分体式空调，所以日本家庭使用多联机不够经济实惠。2012 年，住建部发行的《住宅设 计规范》规定住宅层高为 2.8 米，且中国家庭用电电价较为便宜，所以中国市场的特点与日 本差异较大。 综合考虑各国消费场景，我们认为中国的中央空调普及率将介于在美国、日本之间。

综合来看，2022 年，家用中央空调市场规模将达到 513 亿元，YoY+11.6%。国内家用中央 空调市场规模有望保持较高增速，预计未来 5 年的年均复合增速约 17%。 我们认为中高端的普通分体式空调（单价 5000 元以上）的消费群体与家用中央空调的消费 群体相似，所以用中高端的普通分体式空调的市场份额来模拟家用中央空调的渗透率提升空 间是比较合理的。中怡康数据显示，近四年的空调消费中，单价 5000 元以上中 高端机型销售额占比约为 38%。我们认为家用中央空调渗透率有望达到 38%，较 2021 年 17.4%的渗透率仍有较大提升空间。

我们对两个关键假设变量（家装零售市场渗透率提升幅度和商品房新开盘套数增速）进行了 敏感性分析，结果显示，如果 2022 年家装零售市场渗透率提升幅度区间为 2.5pct~3.5pct， 商品房新开盘套数增速区间为-15%~0%，那么家用中央空调市场规模区间在 494 亿元~531 亿元，增速区间为 7.6%~15.6%。综合来看，2022 年家用中央空调市场规模有望突破 500 亿元，实现双位数增长。

4. 国产品牌逐渐崛起

4.1. 美系主导冷水机组，内资品牌在多联机市场份额提升明显

内资品牌在中央空调市场份额较高，三大品牌阵营走势呈现“国进外退”的局面。近年来， 国产品牌的占有率逐步提升，2021 年增至 48.2%，较 2015 年提升 5.5pct。日韩品牌和欧美 品牌占有率均处于下行态势，欧美品牌的市占率下降尤为明显。内资品牌已具备一定的规模 优势，产业在线数据显示，近几年美的、格力稳居我国中央空调行业销售额前两位。内资品 牌不断加大研发投入，实现了中央空调领域的技术突破和质量提升，加上国内的生产成本优 势和广泛的渠道布局，共同助力内资品牌市占率提升。

内资垄断单元机，多联机市场逐渐发力。单元机是中央空调的入门级产品，技术壁垒较低， 内资品牌借助生产成本优势和渠道布局优势，已实现对单元机市场的垄断。另外，内资品牌 在多联机市场逐渐抢占外资品牌市场份额。1982 年，日本企业大金研发成功全球第一台多 联机，并在 1996 年引入中国市场。日系品牌由于具有先发优势和技术优势，曾经垄断国内 多联机市场。但是随着国内品牌持续加大技术研发投入，攻克核心技术壁垒，其市场份额持 续提升。格力、美的深耕压缩机技术，升级产品结构，近几年其在多联机市场的份额已与大 金相差无几。

冷水机组市场仍由美系品牌主导。尽管近年来内资品牌逐步实现技术突破，但 2021 年格力、 美的在冷水机组市场的份额仍然较低，麦克维尔、约克、开利、特灵四大美系品牌在大型水 机市场的优势依然明显。值得关注的是，2021 年离心机品牌格局发生了明显变化。据机电 信息数据，2021 年美的离心机销量超过 1000 台，打破了四大美系品牌的垄断格局，市场份 额首次跻身前四。我们认为，这一里程碑事件或将成为中国离心机市场国进外退的阶段性拐 点。随着美的、格力、海尔、海信等内资品牌不断加大离心机研发和推广力度，中央空调市 场有望出现内资品牌赶超外资品牌的高峰期。（报告来源：未来智库）

4.2. 技术突破，渠道和品牌助力，内资份额有望持续提升

内资品牌通过技术研发，与外资合作等方式，不断提升技术实力。近年来内资品牌在大型水 机、多联机领域不断取得技术突破。大型水机方面，内资龙头格力、美的先后突破离心机技 术，并推出直流变频离心机、双级压缩降膜式离心机等产品，推动内资品牌离心机能效比达到国际领先水平。多联机方面，格力、美的通过自主研发和技术引进，突破直流变频多联机 核心技术，打破日系品牌的技术垄断，此后也在多联机综合能效比等核心指标方面实现对日 系品牌的赶超。

内外资品牌多联机对比，产品力差距已缩小。多联机的产品性能差异主要体现在噪音、制冷 制热能力、节能等方面。此前，外资品牌拥有较大的先发优势和技术实力，大部分性能指标 高于内资品牌。艾好家调查数据显示，消费者更倾向于选择 6 匹一拖五的中央空调，所以我 们选择了各品牌的 6 匹一拖五的产品进行对比。 1）噪音控制：日系品牌噪音控制更好。噪音量是消费者最关心的中央空调指标，中央空调 运行噪音直接影响了消费者的使用体验。对比各品牌 6 匹一拖五的产品，日立、大金的 噪音分贝数低于格力、美的、海尔。 2）压缩机：日系品牌压缩机更好，但基本实现通用。压缩机决定了中央空调的工作性能，主要类型包括单转子压缩机、双转子压缩机、摆动式压缩机、涡旋压缩机。涡旋压缩机 的特点是效率高、体积小、质量轻、噪声低、结构简单且运行平稳2，是第三代压缩机， 一般多体现在各品牌的高档、大匹数机型中。各品牌 6 匹的产品中，日立部分机型会采 用涡旋压缩机，其他品牌多采用双转子压缩机/摆动式压缩机。另外，各品牌基本实现压 缩机通用，例如，格力 GMV star II 的部分机型采用的三菱电机的压缩机，且压缩机基本 实现国产，说明各品牌的压缩机选择和性能并无太大差异。

3）运转范围：美的制冷制热温度范围最大。空调的制冷制热运转范围体现了产品在极端温 度下的运行能力。对比各品牌 6 匹一拖五的产品，美的理想家二代采用冷媒环散热科技 和喷气增焓压缩机，使得最高制冷温度达到 55℃，最低制热温度达到-25 摄氏度，优于 其他品牌。 4）能效水平：格力能效水平超过日系品牌。APF（全年性能系数），即制冷及制热季节的总 负荷之和与制冷及制热季节的总用电量之和的比值。IPLV（制冷综合性能系数），用来衡 量空调在制冷季节的部分负荷效率。APF 对空调性能的评估更加全面，并且更加适用于 评价多联机组。对比各品牌 6 匹一拖五的产品，格力的 APF 值高于其他品牌。

综上，经过多年的发展，内资品牌在产品运转范围和能效水平方面已经超越了日系品牌，但 在压缩机性能和噪音控制方面仍有一定差距，但由于压缩机基本实现通用，整体的产品力差 异已较小。我们认为，随着内资品牌坚持研发投入、技术攻关，有望补足多联机领域的短板， 实现多联机业务的快速发展。此外，格力、美的等内资品牌的产品保修期为 6 年，远超外资 品牌，体现对产品质量的自信，并提升了对用户的售后保障，不断提升产品力和品牌信任度。

注重智能化升级，内资品牌在物联多联机领域发力较快。当下，5G 时代正在加速到来，大 众对智能产品的需求日益强烈，这对中央空调的使用功能提出了新的要求。为适应市场发展， 众多品牌依托雄厚的技术研发实力，推出了新一代多联机产品——物联多联机。机电信息数 据显示，2021 年物联多联机市场增长率达 58.2%（2020 年为 45.6%），体现了极强的增长 实力。内资品牌提前布局，较早发力于物联多联机市场，目前在行业中占据较大的市场份额。

内资品牌的认可度逐渐提升。C-BPI （China Brand Power Index）通过问卷调查的形式， 全国 100 余个城市随机抽取 300 万余人进行定采样，结果表明消费者在中央空调市场上， 对于国有品牌的心里认知更强，心智地位更高。消费者对日系品牌的认知水平约是国有品牌 的一半左右，这也将间接影响消费者的购买行为。另外，据 2018 年艾好家和艾肯制冷网联 合组织的问卷调查结果显示，消费者对内资中央空调龙头品牌的认可度已与日系品牌相差无 几。往后看，随着品牌认可度的提升，国内品牌在中央空调尤其是家用中央空调市场，将进 一步提升市场份额。

内资品牌有望持续发挥价格和渠道趋势。内资厂商在空调生产上的产业链一体化和成本控制 能力，使得其多联机具有较高的成本优势。对比同规格的多联机价格，格力、格力多联机价 格明显低于日立、大金多联机。另外，中央空调的线下购买属性更强，消费者更倾向于在空 调专卖店选购产品。格力、美的线下渠道覆盖更广，能够更有效地触达消费者。我们认为， 随着内资品牌持续加大研发投入，实现核心技术的突破，加上在渠道和成本控制方面的优势， 有望在多联机领域实现对外资品牌的超越。

4.3. 多联机新国标发布，利好头部企业

新国标实行将掀起行业“马太效应”，推动行业高质量发展。2021 年 10 月，2008 年首次发 布的《多联式空调(热泵)机组能效限定值及能源效率等级》迎来了第一次修订后的正式发布。 修订后的标准除了在产品能效等级指标、产品能效限定值上变得更为“严格”之外，更为重 要的是增加了低环境温度空气源多联式热泵(空调)机组的相关规定和测试方法。新国标将于 2022 年 11 月 1 日正式实施，意味着多联机能效水平将再上新台阶、低温多联机的能效等级 及测试方法将有据可依。多联机能效新国标的实施，既是产业升级,又是市场洗牌。我们认为， 多联机能效新国标实际上意味着更高的压缩机、电机、膨胀阀、换热器等零部件的技术和设 计水平，抬高了制造门槛。拥有产业链一体化优势和技术研发实力强的龙头企业具有更大的 优势，行业集中度有望进一步提升。

5.重点公司分析

5.1. 美的集团

美的主要通过与外资合作，吸收引进外资技术来发展中央空调产品。1999 年，美的引进东 芝开利交流变频一拖多技术，推出国内首台变频一拖多空调。2009 年，美的引进东芝开利 的直流变频技术，推出第四代直流变频多联机 MDV4+。水机方面，美的通过收购及合资建 厂等方式与通用、艾默生、东芝等品牌合作，实现技术和市场份额的稳步提升。通过对外资 技术的吸收消化，近年来美的自主研发能力也有明显提升。公司推出完全自主知识产权的全 新一代磁悬浮离心机组，具备无油运转、高效低噪、节能省电、维护简便等优势。2022 年 初，美的推出第八代 MDV 无界多联机，在可靠性、低碳性、智控性、体验性等维度有明显 提升。据机电信息数据，2021 年美的离心机销量超过 1000 台，打破了四大美系品牌的垄断 格局，市场份额首次跻身前四。 据产业在线数据，2021 年美的中央空调销售额 213.6 亿元，2017-2021 年 CAGR 为 7.7%； 其中多联机销售额 132.3 亿元，2017-2021 年 CAGR 为 13.7%，多联机收入占美的中央空 调收入的比例达到 61.9%。经过多年的市场拓展和技术沉淀，当前美的在中央空调及多联机 市场均处于龙头领先地位。未来随着公司持续加大中央空调业务的投入，公司有望引领行业 发展。

5.2. 格力电器

格力电器于 1991 年成立中央空调研发机构，此后陆续推出单元机、多联机产品。2005 年左 右，格力自主研发成功中国首台拥有自主知识产权的大型离心机，打破了美系品牌对离心机 技术的垄断。此前，格力的优势主要集中在单元机领域，近几年凭借持续不断的研发投入， 以及在分体式空调积累的渠道和品牌优势，格力在大型水机和多联机市场不断取得突破。 2013 年由格力自主研发的“光伏直驱变频离心机系统”被鉴定为“国际领先”，2021 年格 力-清华大学联合研发的“零碳源”空调技术一举夺得全球制冷技术创新大奖赛最高奖。多联 机市场方面，格力深耕压缩机技术，升级产品结构，2020 年其市场份额首次超过大金，跻 身行业前三。 据产业在线数据，2021 年格力中央空调销售额 168.1 亿元，2017-2021 年 CAGR 为 5.2%； 其中多联机销售额 113.2 亿元，2017-2021 年 CAGR 为 12.9%，多联机收入占格力中央空 调收入的比例达到 67.4%。我们认为，随着格力持续加大研发投入，实现核心技术的突破， 加上在渠道和成本控制方面的优势，有望增强在中央空调市场的控制力。

5.3. 海尔智家

1993 年，海尔与三菱重工合资成立三菱重工海尔，开始进入中央空调领域。1996 年，海尔 在国内推出首台轻型商用空调，1999 年又研发成功变频多联机。2006 年，海尔在国内推出 第一台磁悬浮中央空调，此后凭借持续的研发突破和大力推广，公司始终占据磁悬浮中央空 调市场榜首的位臵。据机电信息数据，2021 年海尔在磁悬浮中央空调的销售额市占率达到58.1%。据产业在线数据，2021 年海尔中央空调销售额 93.3 亿元，2017-2021 年 CAGR 为 5.4%；其中多联机销售额 60.1 亿元，2017-2021 年 CAGR 为 20.6%，多联机收入占海尔中 央空调收入的比例达到 64.5%。海尔多联机产品亦具有较强的市场竞争力，2021 年海尔多 联机销售额市占率 8.4%，位居行业第五。

海尔研发突破磁悬浮离心机技术，市场份额遥遥领先。作为离心机组的核心机型-磁悬浮离心 机未受到大环境的影响，近几年依然保持高速增速。近十余年，海尔大力推广磁悬浮中央空 调，已拥有一套完善的系统解决方案，牢牢占据磁悬浮中央空调市场榜首的位臵，2021 年 其在磁悬浮中央空调市场上的占有率达到 58.1%。2019 年，国家发展改革委等七部门联合 印发了《绿色高效制冷行动方案》，要求到 2030 年，大型公共建筑制冷能效提升 30%，制 冷总体能效水平提升 25% 以上，绿色高效制冷产品市场占有率提高 40% 以上。空调系统 能耗在建筑总能耗中占比约 50%，通过系统优化，其节能潜力可达 30%，因此如何降低空 调系统的能耗成为项目方关注的焦点。磁悬浮中央空调凭借节能高效、稳定持久等特点，有 望逐渐受到市场认可。（报告来源：未来智库）

5.4. 海信家电

海信日立（全称青岛海信日立空调系统有限公司）是海信家电控股的以中央空调生产和销售 为主要业务的企业，公司由海信集团和江森自控日立于 2003 年 1 月共同投资设立。2019 年 9 月，海信家电受让 0.2%的海信日立股权，持股比例达到 49.2%，取得海信日立控制权。海 信日立旗下共有“日立”、“海信”、“约克”三大品牌，日立和海信品牌主打多联机产品，而 约克品牌为国内冷水机组市场龙头。海信日立旗下三大品牌齐头并进，在家用和商用市场均 有较强的市场影响力。机电信息数据显示，2021 年海信日立旗下三大品牌合计销售额市占 率 15.4%，整体市占率位居行业第一。2021 年，海信日立收入达到 184.1 亿元，2017-2021 年 CAGR 为 18.3%，明显受益于行业的快速成长。

海信日立为多联机市场龙头，品牌力和产品力突出。海信日立主要收入来自于多联机业务， 产业在线数据显示，2021 年海信日立多联机收入占比 93.4%。公司多联机产品优势明显， 2021 年日立+海信多联机市占率 18.2%，位居行业第二。近年来，海信日立收入和利润稳步 提升，且盈利能力优异，多年净利率在 16.0%左右，2021 年受原材料价格大幅上涨影响， 净利率下滑至 13.1%。海信日立的优势主要来源于合资双方的分工协作，优势互补。公司的 产品技术、生产管理和产品品牌由日立负责，而销售和售后服务由海信负责。整体来看，海 信日立既有日立的技术和品牌优势，也有海信在国内完善的销售服务体系。我们认为，海信 日立有望充分受益于家用中央空调大发展的红利，盈利能力有望稳步回升。

5.5. 产业链上游：金海高科、朗迪集团、三花智控、盾安环境

受益于消费升级、精装修渗透率提升、优质产品特性，家用中央空调市场有望延续快速增长 趋势。国产品牌逐渐补齐技术短板，发挥成本和渠道优势，有望逐步替代进口品牌。

金海高科主要产品为空气过滤器（包括高性能过滤材料、功能性过滤材料、功能性过滤器等）、 空调风轮。公司产品主要应用家用/商用中央空调、空气净化器、厨房电器、清洁电器等，当 前正在开发新能源汽车空调过滤器业务。公司主要客户包括格力、美的、大金、日立等。2021 年，金海高科收入 YoY+9.3%，业绩 YoY-23.4%。公司收入稳健增长，但受原材料价格、运 费价格上涨影响，业绩短期承压。展望后续，随着下游央空市场快速发展，叠加原材料和运 费价格下行，公司业绩有望展现较大弹性。

朗迪集团主要产品为家用空调风叶、机械风机、复合材料等，2021 年家用空调风叶、机械 风机收入占比分别为65.2%、27.2%。2021年，朗迪集团收入YoY+29.9%，业绩YoY+31.7%。 受益于下游景气度提升，公司收入快速提升；公司积极优化经营，叠加规模效应体现，有效 应对了原材料价格压力，盈利能力保持稳定。我们认为，公司经营实力突出，规模优势较大， 有望受益于下游中央空调行业的蓬勃发展。

三花智控是全球制冷控制元器件龙头，正积极拓展新能源汽车热管理业务。2021 年，制冷 空调电器零部件、汽车零部件收入分别占比 70%、30%。公司制冷空调电器零部件包括电子 膨胀阀、四通换向阀、电磁阀、微通道换热器等产品，客户包括大金、美的、格力等空调企 业，有望持续受益于下游家用中央空调市场的蓬勃发展。 盾安环境主要业务包括制冷元器件、制冷空调设备，持续拓展新能源汽车热管理业务。2021 年，制冷配件、制冷设备收入分别占比 79%、15%。前几年受关联公司担保损失、多元化战 略发展低于预期、计提大额资产减值准备影响，盾安环境经营表现较差。2022 年 4 月，格力控股盾安环境后，积极推动解决关联担保事宜，剥离非核心业务，公司经营表现持续改善。 据公司半年度业绩预告，公司预计 2022H1 实现业绩 5.5~6.0 亿元，YoY+112.4%~+131.7%。 截至 2022 年 7 月 1 日， 盾安控股已自行偿还关联担保项下部分银行借款本息，已解除盾安 环境连带担保责任金额 3.3 亿元，公司冲回前期计提的预计负债 3.0 亿元。此外，格力订单 有序转移至盾安环境，毛利率较高的电子膨胀阀占比提升，经营效率持续改善。展望后续， 公司有望发挥与格力的业务协同，重点拓展高毛利的商用中央空调市场，布局新能源汽车热 管理领域，经营业绩有望持续改善。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站

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